#半月谈# 2023年8月上
这是“主观的观”第366篇原创文章。
当你对一件事做判断的时候，你需要了解背景和事实，了解之后你需要的不是睿智，而是面对事实时是否还有勇气用理性、用常识来判断。
常识是显而易见、容易理解的，但我们各种因为成长、学习形成的偏见和个人利益的诉求蒙蔽了我们。
主观的观 （公众号ID: trainingview）
文字 | 老郭
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[2023年8月1日至2023年8月15日]
2023年8月15日的组合净值为1.006（前值1.074），8月上半月净值下降6.8个百分点。
8月上半月的跌幅和7月下半月的涨幅几乎完美抵销，净值回到7月中的水平。
今年以来，我的持股组合的净值变化，基本上就是在这样的区间内震荡，那么到底能不能从中赚钱呢？如果能猜对方向就可以赚更多的钱，但是如果猜错方向也会来回打脸。
我觉得还是不被反复打脸更重要，所以只能承受这样的波动。
持股
8月14日，35.2元买入安琪酵母的观察仓。
该笔操作的具体依据就是我在《2023年7月下》中所讲的：
“在我看来，从策略上，对于普通投资者而言，在糖蜜价格高点买入安琪酵母，放弃追踪和预测成本改变，只是等待成本改善，也算预留了一定的安全边际。” 追寻价值的老郭，公众号：主观的观#半月谈# 2023年7月下
截止2023年1月15日，2023年总共做出了6次投资决策。
加仓中教控股（股价尚在理想买入区间，基本面未发生变化的情况下，股价大幅回调。）
调仓卖出部分股票（应对外部不确定性风险，增加现金仓位。）
加仓美团 （股价进入理想买入区间）
加仓腾讯控股 （股价进入理想买入区间）
加仓中国东方教育（PB=1，即使不以自由现金流考量，股价也已经被过分低估。）
加仓洋河股份（股价进入理想买入区间）
已实施操作
中教控股按计划买入了两笔（7.25港元和6.38港元）
美团按照计划买入了1笔（110港元）
临时加仓了腾讯控股1笔（310港元）
买入中国东方教育（2.95港元）
用分众传媒分红买入洋河股份（130.45元）
买入安琪酵母的观察仓（35.2元）
操作计划
考虑到美团仓位比较高，除非股价跌至更低位置，比如110-115元左右，我才会考虑加仓，暂定仓位2%；
按照计划，已经回补完成中教控股前期减掉的仓位；未来会按计划继续加仓，第一加仓点位7.25元，每次加仓约0.3-0.5%；此后总市值每跌10%，加仓0.3%-0.5%，总计加仓不超过2%。
正如我此前的分析文章所讲，对于中国东方教育自由现金流的思考，在没有确定的结论之前不会加仓。
正在看中国神华的资料，考虑3-5年投资周期，在27元以下，买入中国神华3-5%的仓位。
密切跟踪安琪酵母，如果未来股价达到34.5元，买入3-5%的仓位。
上海机场股价连续下跌。如果市值达到900亿，开始买入3%，市值达到800亿，买入4%，共计买入7%。
后续的操作：正如我在6月9日的帖子，“无论是去年4月，还是去年10月以及现在，充斥市场的声音，基本上还是“这次不一样”。剩余的一点钱，如果在6月底前目标公司还不能跌到理想价格，决定全部买入创业板ETF”。
7月份会收到分众传媒的分红，大概率会将这笔分红和手头所有现金全部买入洋河股份。
从目前股价走势来看的话，7月下旬，安琪酵母有可能达到理想买入区间。
观点与思考
#常识的力量# by 拼多多创始人 黄铮
《财经》: 2006年段永平以62万美元拍下了巴菲特的午餐，带你去见巴菲特。当时你26岁，那天对你来说是个重要的日子吗？
黄峥：巴菲特讲的东西其实特别简单，是我母亲都能听懂的话。这顿饭对我最大的意义可能让我意识到简单和常识的力量，人的思想是很容易被污染的，当你对一件事做判断的时候，你需要了解背景和事实，了解之后你需要的不是睿智，而是面对事实时是否还有勇气用理性、用常识来判断。常识是显而易见、容易理解的，但我们各种因为成长、学习形成的偏见和个人利益的诉求蒙蔽了我们。
#如何看待卖飞的问题# by 巴菲特
我们认为我们出售的任何东西都应该随后上涨，因为我们拥有的和拥有过的都是好企业。但我们可能会卖掉它们，因为我们需要钱来买其他东西，但我们仍然认为它们是好的企业。我们认为随着时间的推移，好的企业会变得更有价值。
实际上我能想到的所有我过去卖掉的公司，都可以在将来以更高的价格卖出去一一那可以赚更多的钱。我希望这种情况会继续下去。
……
坦白地说，如果我在顶部卖出一堆股票，我会感到担心，因为这实际上表明，我在实践一种更大的傻瓜式投资方法。我认为随着时间的推移，这种方法不会持续成功。
我认为，最成功的投资者，如果他们真的卖出股票，他们卖出的股票最终会涨得更高，因为这意味着他们一直在买入好公司的股票。
#在A股投资的正确姿势# by 雪球网友 持有封基
如果你长期在A股不赚钱，最明智的做法应该退出股市，而不是抱怨股市差，因为A股就是这样一个市场，也不会因为你的抱怨而改变什么，唯一要改变的是自己，要么忍，要么狠，要么滚！
#纵与横的管理架构# by 张勇
2019 年的一次分享中，张勇说自己作为阿里的“一号位”有两大责任，一是商业设计，二是组织设计。他对组织设计的总结是 “在特定的时间点，解决纵和横、分和合的问题”。他认为，当组织追求速度时，应该把业务变成纵向的，让业务分开快跑，当组织需要积累和沉淀时，需要把有些东西横过来。
#市场情绪# by 雪球网友 @估值逻辑
这个市场是情绪的扩大器，下跌过程一般分为三部曲“不承认、骂政策、中国要完”，越是到底部，越会出现各种极端悲观的论调，把短期的困难、个别宏观数字进行各种演绎演化来证明经济怎么不好，但是历史上每一次出现这种情况的时候都是历史性大底部。
#海康威视#
8月18日晚，海康威视发布中报。
Q2营业收入213.7亿（vs 207.4亿），同比增长3.06%；扣非归母净利34.82亿（vs 34.36亿），同比增长1.3%。
23年上半年，营业收入375.7亿（vs 372.58亿），同比增长0.84%；扣非归母净利50.36亿（vs 56.46亿），同比下降10.8%。
二季度营收和归母净利同比均转正，考虑到去年下半年同期基数较低，因此正如一季报业绩交流会上管理层所讲，2023年1季度大概率会是最近几个季度以来的业绩最低点。
上半年，销售毛利率45.18%，毛利率保持在正常水平；净利润率为15.32%，相对于同期正常水平（19%以上）的净利润率还有一定差距。
相对于营业收入的同比微增，营业成本同比下降2.78%，保证了毛利率的水平；
但是销售费用同比7.73%，管理费用同比6.21%，汇兑收益减少，研发投入同比增长13.06%，导致了净利润率水平在低位。
从业务构成来，主业产品和服务的营业收入，同比下降2.49%，但是创新业务同比增长16.85%，占公司营业收入比重进一步提升，达到21.8%（vs 18.81%）。
从业务部门贡献来看，EBG微增2.42%，PBG同比下降将10.06%，SMBG同比下降8.5%，这也和我们直观感受大致一致，地方财政压力较大导致公共事业开支降低，中下企业和居民商品需求不够旺盛导致SMBG业绩下降。
虽然公司取得这样的业绩并不容易，但是相对目前的市值来看，公司现在的估值并不便宜。
19日上午，公司召开了中报业绩沟通会。
对于未来，PBG业绩改善取决于政府资金压力的缓解，目前看到一些大项目会在下半年落地；而SMBG业绩的恢复取决于经济整体复苏情况。因此整体而言，海康威视属于典型的顺周期行业，由于to B 和to G的特征，业绩与整体经济形势的关系非常密切。但是23年至今，尚未看到显著的宏观经济大幅改善的依据。
虽然公司业绩逐季改善的趋势是明确的，但是考虑整体宏观环境的差别，原来对标2021年的业绩目标，需要做出向下的调整。
对于国际制裁的问题，管理层认为这不仅会是商业制裁层面的问题，而且可能会导致可能更严重的国家层面的对抗，因此对于这方面的原来悲观的预期结果可以变得稍微乐观一点。
基于以上，从上半年整体业绩表现来看，全年扣非归母净利预估在115-125亿左右。
#中国巨石#
随着公司产能的扩张和下游需求的拓展，中国巨石作为周期成长性行业，公司的利润底部是在不断抬升的。
但是像过去两年旺盛需求（新能源+电子产品+风电装机补贴退坡+海外产能受疫情影响等因素叠加）的好日子，未来几年内我觉得都很难再现了。
2023年扣非归母净利预计在25-30亿左右，我预计未来的常态的净利水平大概在30-40亿之间，合理市值大概在600-800亿左右，400亿开始买入还好。
做出这个判断之后，导致中国巨石的股东群情激奋，引发群嘲。
当然，他们的态度没有影响到我，只是我在后续的思考中，发现我的这个判断忽略了一个因素：就是现阶段及未来预期中中国巨石的股价其实应该包含未来控股（注意是控股而合并报表，不是全部收购）中材科技旗下泰山玻纤的玻璃纤维业务。
在过去的5年中，泰山玻纤的产能从84.5万吨扩张到120万吨，营业收入从58.8亿增长至91.3亿，最近5年的净利润分别为9.6亿，8.3亿、11.5亿、28.9亿、28.1亿。
和对中国巨石业绩预测一样的道理，我认为未来他的净利润大概会维持在15-20亿的区间。从绝对控股的角度来讲，中国巨石只要拥有泰山玻纤50.1%的股份，就可以合并报表。因此未来合并报表的归母净利大概在8-10亿左右。
综上，未来中国巨石的常态的利润水平大概在40-50亿的区间，合理市值在800-1000亿之间。
基于以上分析，我可以把中国巨石的买入价格放宽至500亿以下，当然如果能够降到400亿的时候买入最好。
8月16日，中国巨石发布了2023年的中报。
具体的财务数据不再罗列，主要谈以下五点：
第一、因为Q2的高基数问题，所以无论是营收还是净利润的降幅都大于Q1的同比；同样因为基数问题，预计下半年的下降趋势会缓解。
第二、Q2毛利率为28.87%，上半年毛利率为29.36%，均创下最近10年的新低。
但是上半年的净利润率仍然高达27.29%，主要受非经常损益的扰动，参考性不大。
毛利率创新低是行业周期底部的特征，但很难判断是否会继续下降。
第三、经营活动现金流净额3.66亿（vs 34.63亿），同比下降高达89%，作为重资产行业后续需要继续关注现金流的情况。
第四、存货与去年底和Q1相比变化不大，存货周转天数从Q1的147.35天降低到135.97天，但应收账款为22.9亿（vs 去年底15.9亿）增长幅度较大，因此可以理解为存货没有增加，是因为公司放宽了销售的信用条件的结果。
第五、无论是从中材科技，还是中国巨石的销售数据来看，23年上半年的销售数量都是同比上升的。
公司23年上半年粗纱及制品销量124.18万吨（vs 107.02万吨），同比增长16%；电子布销售4.07亿米（vs 3.28亿米）同比增长24%。
但是，因为销售价格的下滑，23年上半年销售收入75.6亿（vs 93亿），同比下降18.7%。
销量上升，价格下降，库存大增，行业困境的主要原因还是供过于求，本质上是上游的供给能力的增加速度超越了下游需求的增加速度（从销量增加的幅度来看，下游需求看起来增长速度正常）。
对于未来的预期，从比较实际的角度来看，与其说要期盼下游需求重获增长，更理性的想法不如是玻纤行业的供给进一步得到整合和出清，
我觉得如果没有前两年那些幸运的因素助力的话，这次的局面，供给端改善的可能性会更大，因此可能需要的时间会更长一点。
继续维持2023年扣非归净利25-30亿的判断；500亿市值买入观察仓；保持耐心，继续观察。
#桃李面包#
看了桃李的半年报，与2019年中报相比，收入增长了25.4%（25.58 vs 32.07），成本增长了58.9%(15.44 vs 24.54)。
逻辑上讲，一直都说利润下降是成本上升导致的，完全没有问题。
但是，营收业绩的报喜鸟，在消费复苏的大环境下，营业收入不增长才是最大的问题，也是业绩反转的最关键的因素，否则只能博弈成本（面粉，鸡蛋，食用油，白糖）的下降。
读完《伯克希尔哈撒韦的股东大会》第二本，继续阅读第三本。
深成指PB [警戒值：4.04倍（危险）-1.94倍（机会）]
2022年10月31日，深证成指PB为2.35倍，超越了2021年1月以来的所有低点。
沪深全A股债比指标 [警戒值：1.22倍（危险）-2.46倍（机会）]
2022年10月28日，沪深全A股债比指标为2.37倍，超越了2022年4月26日的阶段高点2.31倍。是历史上2019年1月3日的极值2.46倍的96%，是历史上2020年4月1日的极值2.43倍97.5%。
因此，从股债比指标发出的信息看，2022年10月28日是2022年仅次于4月26日的最佳买入时机。
2023年7月24日，股债比指标再次达到去年两次低点的90%区域，是一个好的买入时机；
2023年8月18日，股债比指标再次达到去年两次低点的95%区域，也是一个好的买入时机。
运动
8月上半月，骑了3次车，每次两个小时左右，总计152公里；去健身房5次，每次两个小时。
跑步年度目标完成度135/800公里（16.9%）
骑行年度目标完成度 1123/8000公里（14%）
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